暴風雨來臨前的平靜往往最具欺騙性。外匯交易員對此體會最深：儘管 EUR/USD 的波動率依然偏低，但在幕後，市場正默默為即將到來的風暴做準備。在聯準會主席 Kevin Warsh 於 Jackson Hole 發表演說之前，市場參與者正逐步加強避險部位，預期美元將走強。

EUR/USD 的週度波動率走勢

在財長 Scott Bessent 出乎意料地出手支撐公債市場之後，美元此前累積的跌幅，如今已經收復了一半。CME Group 的數據顯示，本週有 57.2% 的期貨合約將從美元對一籃子貨幣走強中受益，高於一週前的 43.2%。風險逆轉的「看跌」程度已明顯下降。

ING 指出：「這有可能成為外匯市場的一個關鍵事件，市場可能不願意建立過度的美元空頭部位。」不過，Spectra Markets 警告稱，這場研討會有可能淪為「無事發生」。在最新數據的背景下，Warsh 不太可能釋放「鷹派」訊號，而在財政部本身壓抑長天期美債殖利率之際，轉向「鴿派」的立場同樣令人尷尬。

因此，本週對 EUR/USD 進行避險的成本相當低廉——隱含波動率僅 4.7%，是 2010 年以來 Jackson Hole 年會前水準最低的幾次之一。儘管如此，過去十個交易日內，週度波動率仍上升了近 30%，為過去十五年中第五大累積升幅。一旦 Warsh 決定給市場一個「驚喜」，匯率仍有出現劇烈波動的空間。

與此同時，歐洲央行也在下自己的棋。7 月會議紀要顯示，管委會中有部分成員將支持進一步升息。他們援引當前 GDP 與消費者物價的組合：通膨率約 3%，高於 2% 的目標，經濟成長也優於預期，市場因此開始定價——歐洲央行可能在短短兩週內再次升息。

「鷹派」的 Isabel Schnabel 堅稱，中東衝突與持續穩健的 GDP 成長，使通膨再度加速的風險升高；「鴿派」的 Piero Cipollone 則反駁說，「過度緊縮將損害經濟」。Philip Lane 則指出，2.5% 是中性利率區間的上限，而目前存款利率為 2.25%。

Morgan Stanley 認為，由於美國財政部回購公債以及殖利率利差溢價，EUR/USD 有望升破 1.20。Societe Generale 的看法較為保守：從基本面來看，這個貨幣對「應該」在 1.12 附近，但成長與利率因素對歐元有利。1.12–1.20 的區間、約 1.16 的合理價位，成為折衷結果。壓抑美元的，不是新的聯準會主席，而是透過人為壓低資金成本的財政部長。

那麼在星期五究竟會是哪一方佔上風——「鷹派」數據，還是 Warsh 審慎偏「鴿派」的態度？我傾向認為，市場最終只會聽見它自己想聽到的東西。

從技術面來看，在日線圖上，EUR/USD 仍在爭奪其合理價值區間 1.135–1.165 的上沿位置。若「多頭」勝出，將為買入提供依據；相反，若「空頭」佔優，則可作為賣出的理由。