قفزت احتمالية رفع سعر الفائدة في سبتمبر من جانب الاحتياطي الفيدرالي من 35% إلى 60% بعد خطاب Kevin Warsh في Jackson Hole، كما أن الدولار، الذي كان قبل أسبوع فقط على وشك كسر هابط، تلقّى دفعة قوية باتجاه مزيد من القوة.
كانت المهمة الأساسية لـ Warsh هي استعادة الثقة في الاحتياطي الفيدرالي. فبعد اجتماع يوليو، حيث سمح لنفسه بصياغات مبهمة توحي بأن السوق يمكن أن "يقوم بعمل الاحتياطي الفيدرالي" عبر ارتفاع العوائد، تعرض لانتقادات، وبدأ المستثمرون يشكّون في التزام الاحتياطي الفيدرالي بمحاربة التضخم. هذه الشكوك دفعت عوائد السندات الطويلة الأجل إلى الارتفاع، ما خلق مشكلات لميزانية الولايات المتحدة. كان على Warsh تبديد هذه المخاوف، ولهذا جاء خطابه متشدداً بشكل واضح.
أقرّ بأن التقدم في مكافحة التضخم خلال العامين الماضيين كان محدوداً، وأن الأوضاع المالية لم تكن مقيدة بالكامل، وأن الاحتياطي الفيدرالي مستعد لتحمّل المسؤولية عن ذلك. وبين السطور، كان مفهوماً أن نعم، رفع الفائدة سيكون ضرورياً.
أصبحت 11 سبتمبر الآن هي التاريخ المحوري — موعد صدور تقرير التضخم لشهر أغسطس. إذا أظهر التقرير تسارعاً في التضخم، فقد يقوم السوق بتسعير رفع للفائدة في سبتمبر باحتمالات تتجاوز 80%. أما إذا جاءت البيانات أكثر اعتدالاً، فقد يستند Warsh إلى "الاعتماد على البيانات" ويُبقي على سعر الفائدة دون تغيير.
أظهر تقرير CFTC أن إجمالي المراكز الشرائية على الدولار مقابل العملات الرئيسية يتراجع بسرعة، منخفضاً بمقدار 8.4 مليار دولار إلى 26.2 مليار دولار. لا يزال التفوّق قوياً، لكن مزاج المستثمرين واضح، ولا يدعم الدولار في الوقت الحالي سوى الخطاب المتشدد لـ Warsh في Jackson Hole.
والسؤال الآن هو مدى استدامة ردّ فعل السوق الأولي على خطاب وارش بين المستثمرين في الفترة المقبلة. يُنظَر إلى الاقتصاد الأميركي على أنه مرن، مع توقعات تشير إلى أن الناتج المحلي الإجمالي للولايات المتحدة سيواصل النمو بمعدل يقارب 2% في عامي 2026–2027، مدفوعًا بالاستثمار في الذكاء الاصطناعي واستمرار قوة الطلب الاستهلاكي.
ولا يزال سوق العمل يُعتبَر متوازنًا، ومن المتوقع أن يبقى معدل البطالة قريبًا من مستوياته الحالية. هذا التفاؤل يمنح وارش أساسًا للاعتقاد بأن الاقتصاد قادر على "تحمل" رفع أسعار الفائدة إذا دعت الحاجة إلى ذلك.
لكن آفاق التضخم تظل معقدة. من المتوقع أن يبقى مؤشر نفقات الاستهلاك الشخصي الأساسي (المؤشر المفضل لدى الاحتياطي الفيدرالي) فوق 3% حتى نهاية العام، وألا يبدأ في التراجع نحو المستويات المستهدفة إلا في عام 2027. علاوة على ذلك، تميل المخاطر إلى الجانب الصعودي: فأسعار الطاقة المرتفعة المرتبطة بالصراع في الخليج العربي يمكن أن تعيد إشعال التضخم في أي لحظة.
ربما يكون الصراع حول مضيق هرمز العامل الأكثر تعقيدًا بالنسبة للدولار. فهو لم يعد يوفر الزخم الصعودي الواضح الذي شهدناه في يوليو، لكنه في الوقت نفسه لا يسمح للدولار بالانخفاض بحرية. ووفقًا لتقديرات Goldman Sachs، فقد تعافت صادرات النفط من الخليج العربي إلى نحو ثلثي مستويات ما قبل الحرب، بمتوسط يقارب 15–16 مليون برميل يوميًا، مع بقاء حالة من التكافؤ العسكري. ويبدو أن الصراع دخل مرحلة من "التصعيد المُدار". فهو لم يعد يخلق طلبًا ذعرِيًا على الأصول الآمنة، لكنه لا يسمح للأسواق في الوقت نفسه باستبعاد خطر إغلاق واسع النطاق للمضيق بشكل كامل. وعلى المدى القصير، يُعتبَر هذا عاملًا أقرب إلى الحياد: فقد فقد الدولار علاوته الجيوسياسية، لكنه لم يتعرض بعد لضغوط سلبية جديدة.
أصبح السيناريو المتشدد أكثر ترجيحًا إلى حدٍّ ما، بما يشير إلى أن الاحتياطي الفيدرالي سيرفع أسعار الفائدة في سبتمبر. في هذا السيناريو، سيقوى الدولار أمام جميع العملات الرئيسية، وقد يتراجع زوج اليورو/الدولار EUR/USD إلى مستوى 1.15 وما دونه.
وعلى العكس من ذلك، إذا استمر تباطؤ التضخم، وجاءت بيانات مبيعات التجزئة وسوق العمل مخيبة للآمال، فلن تبقى هناك مبررات لرفع أسعار الفائدة، وقد تبدأ الأسواق في تسعير خفض للفائدة في عام 2027. في هذه الحالة، سيستأنف الدولار مساره الهابط، وسيحاول زوج EUR/USD اختبار قمته عند 1.1710 ومواصلة الصعود. نرى أن احتمال تحقق هذا السيناريو أقل قليلًا من السيناريو الصعودي، ولكن بفارق طفيف.
وبالطبع، يظل سيناريو التصعيد الحاد في مضيق هرمز احتمالًا قائمًا. فقد تُقدم إيران على إغلاق المضيق بالكامل؛ عندها ستقفز أسعار النفط، وسيستعيد الدولار زخمًا قويًا مرة أخرى باعتباره عملة ملاذ آمن. إلا أن احتمال وقوع مثل هذا التطور يبدو منخفضًا.
